“欲窮千里目，更上一層樓”。這就是百利天恒當(dāng)下的狀態(tài)。
9月18日，百利天恒宣布完成A股定增計劃，成功募資達37.64億元。不到半個月，百利天恒宣布第三次向香港聯(lián)交所遞交上市申請。
10月21日，百利天恒成功通過港交所主板上市聆訊，即將實現(xiàn)二次上市。
從這一連串動作可以看出：百利天恒真的太想進步了。
01為何三次沖擊港股IPO
從完成37.64億元定增到即將實現(xiàn)“A+H“上市，百利天恒真可謂是火力全開。
尤其選擇赴港上市，是百利天恒向跨國藥企轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵一躍，也是其對“站得高才能看得遠”的生動詮釋。
目前，百利天恒已開啟港股招股，招股期為2025年10月28日至11月3日，預(yù)計11月6日正式上市，發(fā)售價不超過23.60港元，發(fā)行規(guī)模為1.551億股。若按最高發(fā)售價計算，百利天恒此次募資總額達約36.6億港元。
實際上，劍指全球化的不只有百利天恒。就在幾個月前，“醫(yī)藥一哥”恒瑞醫(yī)藥成功登陸港股市場，募集資金約98.9億港元，之后股價更是水漲船高，總市值一度突破6000億港元。而截至2025年9月中旬，已有13家內(nèi)地生物科技公司成功登陸港股，這一數(shù)字超過2024年全年總和。
內(nèi)地藥企為何紛紛涌入港股市場？
究其原因，是因為外資長期占據(jù)港股主導(dǎo)地位，有助于提升其國際品牌影響力，拓展海外業(yè)務(wù)和國際研發(fā)合作。同時，港股市場也提供了國際融資渠道，有利于快速推進公司創(chuàng)新研發(fā)管線的全球性臨床試驗以及未來全球商業(yè)化。
對于百利天恒而言，此次赴港上市不僅僅是為了實現(xiàn)“2029年成為入門級MNC”的目標(biāo)，還在于多款管線已進入關(guān)鍵臨床階段，需要充足的資金彈藥作為支撐。
正如百利天恒在定增公告中表示，募集的資金扣除發(fā)行費用后將用于創(chuàng)新藥研發(fā)項目，旨在推進HIRE-ADC平臺和創(chuàng)新多特異性抗體研發(fā)平臺（GNC平臺）相關(guān)創(chuàng)新藥物的研究與開發(fā)，具體包括ADC管線BL-B01D1/Iza-bren、BL-M07D1、BL-M11D1、BL-B16D1、BL-M17D1、BL-M09D1，GNC管線GNC-038、GNC-077等產(chǎn)品管線的臨床試驗。
定增募資涉及的具體產(chǎn)品管線、擬開展適應(yīng)癥及階段
圖片來源：百利天恒公告
更何況，百利天恒還計劃在美國開展多項在研藥物的臨床試驗，以及通過自建或收購的方式，建立境外生產(chǎn)基地。
畢竟，要成為一家MNC，不僅要具備強勁研發(fā)實力、全球多中心的臨床開展能力和全球商業(yè)化能力，還要具備全球藥品供應(yīng)能力。
例如，中國創(chuàng)新藥的“全球化標(biāo)桿”百濟神州，不僅針對百悅澤（澤布替尼）、百澤安（替雷利珠單抗）等核心產(chǎn)品開展全球研發(fā)活動，還是一家覆蓋全球臨床試驗、自主規(guī)?；幬锷a(chǎn)與商業(yè)化全鏈條的全球腫瘤創(chuàng)新公司，在美國新澤西州開設(shè)了商業(yè)化階段生物制劑生產(chǎn)基地和臨床研發(fā)中心。
由此可以預(yù)見，港股上市僅是百利天恒“全球化棋局”的第一步。
02產(chǎn)品商業(yè)話進入“沖刺階段”
除了國際化征程，加速實現(xiàn)產(chǎn)品商業(yè)化落地也是百利天恒的重點任務(wù)之一。
眾所周知，百利天恒的前身為成立于1996年的百利藥業(yè)，起初主要專注于化學(xué)仿制藥和中成藥業(yè)務(wù)。直到2010年，創(chuàng)始人朱義帶領(lǐng)百利天恒轉(zhuǎn)型創(chuàng)新藥研發(fā)，聚焦ADC和多抗藥物，并于2014年在美國西雅圖成立了全資子公司SystImmune。
經(jīng)過十多年的“磨劍”，百利天恒儲備了豐富的研發(fā)管線，并在2023年12月就Iza-bren（BL-B01D1、EGFR×HER3雙抗ADC）與百時美施貴寶（BMS）達成了總額84億美元的對外授權(quán)合作，其中首付款達8億美元，一舉刷新了中國創(chuàng)新藥BD交易的首付款及總金額紀(jì)錄，實現(xiàn)了“一舉成名天下知”。
得益于這8億美元首付款，百利天恒實現(xiàn)了業(yè)績大爆發(fā)：總營收從2023年的5.62億元增長至2024年的58.23億元，歸母凈利潤從虧損7.8億元增長至盈利37.08億元。其中，91.57%的收入來自與BMS達成BD合作收到的許可費收入，8.35%的收入來自化藥和中成藥制劑業(yè)務(wù)。
在這些利好的刺激下，百利天恒的股價水漲船高，從2023年12月至今漲幅超過220%，總市值從不足500億元飆升至最高超過1600億元。
然而，由于多管線同時研發(fā)，使得公司研發(fā)人員數(shù)量和研發(fā)費用支出水漲船高，加之百利天恒尚無創(chuàng)新藥產(chǎn)品獲批上市，導(dǎo)致今年上半年再度虧損11.18億元，同比下降123.96%。
值得一提的是，在今年第三季度，百利天恒收到了與BMS合作的第一筆近期或有付款2.5億美金（約合人民幣17.8億元）。半個月前，百利天恒發(fā)布公告稱，與BMS合作的Iza-bren項目已達成里程碑事件。
截至目前，百利天恒共有15款創(chuàng)新藥處于臨床階段、2款創(chuàng)新藥處于IND受理階段，其中3款已進入III期注冊臨床試驗階段，包括Iza-bren、HER2 ADC藥物T-Bren（BL-M07D1）、EGFR×HER3雙抗SI-B001。
這意味著，百利天恒已經(jīng)到了產(chǎn)品商業(yè)化落地的臨界點。其中，Iza-bren用于鼻咽癌后線治療已獲CDE優(yōu)先審評，預(yù)計2026年在國內(nèi)獲批上市。
百利天恒研發(fā)管線（截至2025年8月20日）
圖片來源：公司公告
縱觀行業(yè)，盡管這幾年國內(nèi)有不少Biotech實現(xiàn)扭虧為盈，但路徑呈現(xiàn)顯著分化：
一類是“管線驅(qū)動型”模式，通過BD授權(quán)收入實現(xiàn)盈利，不乏康方生物、和黃醫(yī)藥、榮昌生物、百奧泰、和鉑醫(yī)藥等。然而，這種模式的收入受單次交易影響大，雖能快速改善業(yè)績，但其收入存在一定的階段性，并非穩(wěn)定的現(xiàn)金流；
另一類是“商業(yè)驅(qū)動型”模式，憑借核心產(chǎn)品上市銷售實現(xiàn)持續(xù)盈利，比如貝達藥業(yè)、復(fù)宏漢霖、微芯生物、艾力斯、上海誼眾等。這種基于自主商業(yè)化的模式，無疑更具可持續(xù)性與長期價值。
歸根結(jié)底，授權(quán)合作是“輸血”，產(chǎn)品成功商業(yè)化才是藥企能夠自主“造血”的基石。
對百利天恒而言，只有將研發(fā)管線轉(zhuǎn)化為可銷售的產(chǎn)品，并建立有效的銷售體系，才能真正實現(xiàn)長期盈利。
03祭出兩大殺器
藥企要實現(xiàn)持續(xù)盈利，不僅要兼顧“研發(fā)端創(chuàng)新”與“銷售端落地”，更要打造出潛在重磅藥物。譬如Iza-bren、BL-M07D1（T-Bren），便是百利天恒祭出的兩大殺器。
Iza-bren是全球 首 創(chuàng)、新概念且唯一進入III期臨床階段的EGFR×HER3雙抗ADC，正在中國開展11項用于不同癌癥治療的III期研究，在美國開展治療三陰乳腺癌、EGFR突變非小細胞肺癌和轉(zhuǎn)移性尿路上皮癌的II/III期研究，以及治療NSCLC、晚期實體瘤等多項I/II期研究。
Iza-bren具有成為泛腫瘤治療基石藥物的潛力，臨床試驗已覆蓋肺癌、乳腺癌、消化道腫瘤、泌尿系統(tǒng)腫瘤、婦科腫瘤和頭頸部腫瘤等不同腫瘤適應(yīng)癥。百利天恒創(chuàng)始人朱義預(yù)測，Iza-bren的潛在年銷售峰值有望達到200億美元。
200億美元是什么概念？K藥（Keytruda，帕博利珠單抗）在2024年以約295億美元的銷售額成功衛(wèi)冕“全球藥王”。換言之，百利天恒的目標(biāo)，是想在腫瘤治療領(lǐng)域挑戰(zhàn)K藥的市場地位。
Iza-bren（BL-B01D1）的臨床進展
圖片來源：招商證券研報
T-Bren是具有同類最佳（Best-in-class）潛力的創(chuàng)新型HER2 ADC，正在國內(nèi)外開展12項臨床試驗，其中3個III期、3個II期、3個I/II期及3個I期臨床試驗，覆蓋一線和二線及以上HER2陽性乳腺癌、HER2陽性乳腺癌術(shù)后輔助、HER2陽性乳腺癌新輔助治療和HER2低表達乳腺癌，以及肺癌、消化道腫瘤、泌尿系統(tǒng)腫瘤和婦科腫瘤等多項適應(yīng)癥。
HER2 ADC市場競爭激烈，全球已有5款藥物獲批上市，在研的活躍管線有100條（其中中國有約30款管線已進入臨床階段）。其中，第一三共/阿斯利康的德曲妥珠單抗（Enhertu，DS-8201），憑借全面統(tǒng)治乳腺癌，尤其是在HER2低表達乳腺癌上取得的巨大成功，成為了HER2 ADC領(lǐng)域的霸主，2025年銷售額有望突破50億美元。
為了避免與DS-8201正面硬剛，許多企業(yè)選擇了不同的開發(fā)策略，或是首 發(fā)適應(yīng)癥為胃癌、尿路上皮癌、NSCLC等差異化癌種，如榮昌生物維迪西妥單抗、恒瑞醫(yī)藥瑞康曲妥珠單抗，或是專注DS-8201耐藥市場，形成錯位競爭，譬如科倫博泰的博度曲妥珠單抗（A166）、西嶺源藥業(yè)的SMP-656。
而在乳腺癌領(lǐng)域，T-Bren瞄準(zhǔn)HER2陽性和HER2低表達患者，且已展現(xiàn)出優(yōu)異療效。
針對HR+HER2低表達乳腺癌患者，T-Bren在BL-M07D1-101研究中顯示，CORR為72.4%，DCR為94.8%，mPFS為15.2個月；而Ds-8201在Destiny-Breast 04研究中顯示，CORR、DCR、mPFS數(shù)據(jù)分別為52.8%、88.0%、10.1個月。安全性方面，DS-8201的（間質(zhì)性肺炎）發(fā)生率達到12%，而T-Bren的ILD發(fā)生率僅為3%，未見4-5級ILD發(fā)生。
04結(jié)語
總體來看，百利天恒的快速進步背后，潛藏著機遇與風(fēng)險的博弈：短期內(nèi)，BD合作帶來現(xiàn)金流與業(yè)績爆發(fā)，但研發(fā)投入持續(xù)擴大導(dǎo)致虧損；長期看，港股上市與管線進展鋪就全球化通路，但Iza-bren、T-Bren需在激烈市場中證明商業(yè)價值。
只有將技術(shù)優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為銷售成果，并在全球化供應(yīng)與銷售體系上補齊短板，百利天恒才能實現(xiàn)從“明星Biotech”到“可持續(xù)MNC”的跨越。
參考資料
1.百利天恒財報、公告、官微
2.《專注港股錨定 | 百利天恒港股IPO：醫(yī)藥獨角獸的含金量與風(fēng)險》，得財經(jīng)，2025年11月1日
3.招商證券研報
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